混塔带动陆风业务稳健增长，海工在手订单充沛。2024年陆风装备业务实现收入40.26亿元，同比+15.24%，毛利率13.69%，同比-5.21pcts，其中混塔4.40亿元，同比+821.59%；海风装备业务实现收入6.72亿元，同比-37.77%，毛利率8.13%，同比-1.77pcts。截至2024年底，公司在手订单合计49.17亿元，同比+27.98%，其中陆风订单36.20亿元，同比+21.24%，海风及海工装备订单12.31亿元，同比+61.10%。我们认为公司积极扩大混塔产能，有望持续受益于陆上风电高塔化趋势；国内海风开工边际向好，公司海风海工新增订单亮眼，随着产能加速释放，毛利率有望逐渐提升。

　　出口业务稳步爬坡，海外增长空间广阔。2024年海外风电装备业务实现收入16.94亿元，同比+21.57%，毛利率20.29%，同比-9.04pcts，海外业务新增订单15.58亿元，同比+2.14%，期末在手订单超过11.94亿元,同比-10.29%。根据GWEC，全球风电2024/2028年新增装机总量为131GW/182GW，24-28年CAGR达9.4%，中国欧洲为重要市场。公司在德国积极推进Vestas供应商认证，目前已通过Vestas管理评审，并设立了欧洲销售中心，加速拓展国外新产品订单，预计海外收入将延续增长势头，25年出口业务有望实现边际放量。

　　混塔布局逐渐完善，扬州及蓝岛产能爬坡。（1）公司多年来持续推进全国化产能布局，截至2024底公司钢塔总产能达110万吨，其中2024年昌吉基地落成并投产，设计产能10万吨；混塔年产能已达640套，河北、广西、内蒙古、安徽混塔基地均已投入使用。（2）扬州基地自2023年投产以来，已逐步爬坡至稳定产出状态，我们认为后续随着扬州基地逐步满产，将有效降低单位成本并支撑获取海外高毛利订单，毛利率有望随之提升。（3）公司泰胜蓝岛基地已在规划实施技术改造，预计2025年内完成技改来应对海外低碳要求。

　　投资建议：公司加大混塔及海工产品布局，持续加大海上海外市场拓展，出口亮眼，未来有望受益于海外内风加速发展。我们预计公司2025/2026年营收61.44亿元/72.69亿元，归母净利润3.34亿元/5.05亿元，EPS为0.36元/0.54元，对应当前股价PE为17.71倍/11.71倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：海风政策变化带来的风险；产能投产不及预期的风险；市场竞争格局恶化导致产品利润率大幅下滑的风险；海外进展不及预期的风险。

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